巴菲特如何定義卓越生意?不投喬布斯投庫克

2026-01-02 | 來源: 大聲思考 | 轉到微信 | 有0人參與評論 | 字體: 放大縮小 | 收藏 | 打印

探尋真正意義上的好生意，是價值投資者矢志不渝的追求。但關於什麼是真正意義上好生意的定義，長期以來眾說紛紜、各執一詞，正如 “一千個人心中有一千個哈姆雷特”，不同人有著截然不同的解讀。追根溯源，當我們回歸到 “滾雪球” 式好生意定義的提出者—巴菲特的理論本源時，發現市場對其觀點存在著深淺不一的誤解。基於此，本文以巴菲特的致股東信、公開發表文章及訪談紀要為核心依據，對什麼是真正的好生意展開解讀與梳理。

在《穿越通脹迷霧，看清通往“好生意”之路》一文已明確指出：價值投資所重視的“好生意”，聚焦輕資產與定價權兩大特質。本文所論述價值投資者眼中真正的好生意，對應巴菲特2007年致股東信提及的三類生意之一卓越生意（The Great，本文統稱為卓越生意），既非普通好生意（The Good），更非劣質生意（The Gruesome）。

我們的研究發現，巴菲特對“卓越生意”的定義是一個不斷進化的過程。回顧其思想脈絡可見，在1981年致股東信中，他已勾勒出卓越生意的雛形—即“具備定價權、能以少量資本支出支撐銷售額大幅增長”的企業，這類生意可以被認為能夠有效抵御通脹。

到1983年致股東信中，其表述進一步系統化：“直接或間接的經驗使我們現階段更青睞那些擁有大量持久經濟商譽，且僅需使用極少有形資產的生意。”這句話明確指出，定價權與低資本支出背後的根本支撐正是經濟商譽。

在完整理解以上內涵的基礎上，再來看1993年致股東信中的表述則更加具有層次感：“最好的生意，是那種能在很長時期內，以非常高的回報率投入大量增量資本的生意。”這意味著，即便屬於卓越生意，若無法將增量資本以高回報率進行再投資，仍然不能歸類為“最好的生意”。換言之，真正的頂尖企業不僅自身具備優異的經濟特質，還必須擁有持續高效益配置增量資本的能力。

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巴菲特對喜詩糖果的投資案例展現了“卓越生意”的核心內涵，就是手握大量能長期持續的經濟商譽，卻只需要極少的有形資產就能運營的生意特質。而巴菲特投資蘋果的案例又展現了1993年巴菲特對“卓越生意”的升級定義，這兩個階段之間既有傳承又有進階的關系。從中可以深刻理解 “卓越生意” 的核心特點。

會計商譽極易造成投資者對企業真實經濟價值的誤判

巴菲特對喜詩糖果的投資，是他投資生涯裡極具標志性的一筆。1972年巴菲特以2500萬美元收購，其中800萬美元淨有形資產（即資產-無形資產-所有負債），產生1700萬美元會計商譽，分40年攤銷，買入市盈率是12.5倍，喜詩糖果當年產生了200萬美元稅後利潤。

這裡的會計商譽是指當一家企業被收購時，會計准則要求，收購價格首先與所購入可辨認資產的公允價值進行比較。差額部分需計入一個名為“收購成本超出被收購企業淨資產的權益部分”的科目，即會計上意義上的商譽。